宏观数据落幕债市有望转强

考虑到当前银行间资金面十分充裕、通缩压力的来临等因素，基本面预期的修正和资金面，将对近期债券形成一定支撑，市场继续上涨的可能性极大。

月份投资结构显示，政府主导的交通运输和农业等投资贡献最大，积极财政政策的效果正逐步体现，但和部分重工业等投资仍面临着快速下滑的压力。固定资产投资表现出“国进民退”的特征，使得投资者对政府投资能否有效带动私人投资存在疑惑。这是投资公布后对债市负面影响较小的原因。

数据显示，固定资产投资增速大幅超出市场预期，这主要和强劲的政府投资有关：一、中央项目投资大幅度增加。月份中央项目同比增长40.3%，比平均增速高13.8个百分点；二、从企业性质来看，国有及国有控股企业投资大幅度增加。月份国有及国有控股投资增长35.6%，增速比平均增速高9.1个百分点。三、从行业看，农业、铁路以及投资品投资增长率大幅度增加。月份农业、铁路投资高达100.3%、210.1%；受基建投资的带动，投资品投资也大幅度增加。建材投资58.7%，有色金属投资增速也达到47.2%。我们认为，未来投资快速增长可期。从三个方面看，未来投资将维持快速增长格局。一是资金充裕，月份城镇投资到位资金增长33.6%，增速明显高于投资完成额的增速；二是新开工项目计划投资额大幅度增加。新开工项目计划投资额是固定资产投资额的领先指标，月份计划投资额大幅度增长87.5%，这显示未来的投资仍有较大的空间。三是从保增长的必要性来看，由于出口和消费增速都会出现明显的下降，要实现保增长的目标，只能靠政府投资来推动。这也决定了无论是中央政府也好，地方政府也好，都会把抓投资保增长作为第一要务，这也保证了投资仍能够保持高速增长。

2月份外贸顺差的下滑幅度严重超出市场预期，全球经济衰退已对我国出口造成了沉重的打击，外贸顺差表明我国经济增速可能面临着严重超预期的下滑压力，这对债市产生了较大的利好刺激。出口数据同比环比均继续恶化，出口同比增速从-18%下滑到－25.7%。而进口数据同比降幅收窄，环比则明显反弹。由于中国的竞争国货币大幅贬值，发达国家经济尚无起色，发展中国家陷入了比发达国家还要大的困境，因此我们认为出口数据会继续恶化。

月份工业增加值和社会消费品零售总额开始显著走弱，一季度GDP继续探底的可能性极大。另外，2月份票据融资占比继续上升至46%，投资者开始对未来信贷能否继续高增长持怀疑态度，预期未来信贷的回落将对市场形成直接的支撑。

从资金面方面看，尽管2月份信贷继续扩张，但存款增速也非常高，存贷差增加接近6000亿。另外，我们推算2月末超储率回升到3.6%左右，这意味着债券市场资金面依然宽裕。信贷方面，我们坚持过去的观点，票据融资的高比例体现了银行为了迎合政府的放贷号召但同时仍惜贷的矛盾心态，另外也反映除了政府主导的投资外，其他企业的信贷需求并不强。从这个角度看，目前信贷快速扩张对债市也许并不意味着利空。尽管我们估计今年信贷规模达到5.5万亿，但月份已经投放50%，那么后期随着信贷增速规模可能出现的下降，债市资金会更显得宽裕。

综合上述的宏观数据，宏观数据喜忧参半，投资启动，但出口和消费继续下滑，目前还难以确定国内经济最差的时候已经过去，而市场之前对经济的乐观预期可能面临修正。对债市来说，市场环境有所好转。我们预计，近期债券市场还将受益于市场对过度乐观预期的逐步修正过程。信贷反弹、PMI持续反弹和新开工项目高增长等数据实现高增长，作为经济增长的先行指标，这些数据意味着未来几个月我国经济将出现反弹，而市场对未来经济反弹的预期已经造成了前期债券市场的下跌调整。随着债券市场对这些利空因素的消化，以及对经济预期反弹幅度的修正，债券市场必将受到正面的影响。